森馬露疲れ：家賃と人件費の圧力が大きい

今年上半期、森馬に服を着せる売上高と純利益が共に下落した。同社の売上高は前年同期比16.54%減の25.11億元、純利益は2億4800万元で、前年同期比43.22%減少した。これは今年第1四半期の業績が下落したのに続き、会社の純利益が再び低下したことだ。

2011年3月の上場前、軽資産と代理モデルはかつてこのアパレル企業の先天的な優位性であり、会社が急速に成長するための宝でもあったが、現在このモデルは弊害を現しており、コスト上昇とブランドアップの遅れという二重の圧力に加え、上場後の森馬服飾は成長途上の「ワーテルロー」に遭遇している。

　プロキシモードの弊害

森馬服飾は2011年3月に発売された時から、多くの議論を受けていた。アナリストの一人は当時、アパレルを経営する伝統的な小売業者として、森馬服飾の総株式は6億7000万株に達し、成長性は限られており、中小板に上場すべきではないと述べた。しかし、森馬服飾は最終的に45倍の発行市場収益率と67元の発行価格で中小板に上陸した。

この会社は上場してからすぐ疲れが出てきた。上場初日に株価が破発し、その後下落し、今年8月30日、株価は21.39元に下落し、過去最低を記録した。上場当日に記録した64.58元の最高株価に比べて、上場から1年半近く、株価は6割以上下落した。

株価が最安値を記録した背景には、同社の今年上半期の業績も2四半期連続で下落したことがある。その原因を究明すると、アパレル業界全体の境遇がよくないほか、ソンマアパレルの収益モデルとも関連している。

従来とは異なるに服を着せる企業の重資産モデルを制作し、大衆カジュアルアパレルブランドを経営する森馬服飾は代理制を実行し、会社には工場がなく、製品生産はすべてアウトソーシングされている。この軽資産経営モデルはずっと森馬服飾の先天的な優位性である。

2011年末現在、同社の店舗数は7000店余りに達し、そのうち直営店は7%~ 8%、約500店を占めている。加盟店は約6500店。

森馬服飾は長年、複製能力の高い代理制で急速に拡大してきた。しかし規模が拡大すると、このモデルの弊害も現れ始めた。

一方、エンドチャネルをつかむためには、ブランド商である森馬がチャネル商に様々な優遇条件を与える必要があり、これらはその利益を蝕むことになる。北京西単森馬専門店の従業員は記者に対し、「チャネル業者がブランド業者を制御したり、少なくともブランド業者と対等になったりして、（後者は）超過利益があるわけがない」と話した。

一方、加盟店や代理店の加入により、中間コストが高すぎる。明らかな対比として、スペインのZARAや日本のユニクロなどの海外ファストファッション成熟企業は直営店モデルを採用しているが、ソンマや美邦などの国内ファストファッションアパレル企業はほとんど直営と加盟を組み合わせたモデルを採用しており、代理店もある。

これにより、加盟店、代理店と企業の間に在庫制御に有利なメカニズムが形成できず、在庫が大きく、帳簿期間が長いという問題が生じている。上半期までに、森馬の在庫は14億7300万元に達し、前年同期より3割近く高く、前月比も10%増加した。在庫収益比と在庫回転日数は異なる程度上昇している。

不完全な統計によると、中国のファストファッションアパレル業界では、生産販売比率は60%~ 70%を維持するのが良い水準だが、ZARAの生産販売比は85%以上で、在庫圧力はほとんどない。

注目すべきは、いずれも直営と加盟を組み合わせたモデルであっても、森馬は国内ライバルの米邦に相対的に遅れていることだ。理由は、米邦は2年前に直営店に投資を増やし、直営店の収入の割合がソンマより高かったからだ。

2010年を例にとると、米邦直営店の総店舗数に占める割合は19%だった。一方、森馬の当時の直営店の割合はわずか4%だった。そのため、当時は米邦の費用率が高かったが、この段階が過ぎ去った後、直営店の強みが現れた。今年上半期のソンマ服飾の純利益は4割減少すると同時に、米邦の純利益は前年同期比15%増加した。

東興証券アナリストの程遠氏は、「ブランドのコア競争力の観点から見ると、ブランド建設とチャネル管理の面での米邦の能力はいずれもやや強い」とみている森馬、ソンマの現在のチャネル開拓戦略は資本市場の食欲により適応しているが、長期的には米国よりもリスクが大きい」と述べた。